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동일제지는 골판지 상자용 원지 국내 2위(점유율 11%) 업체다. 매출의 75% 이상을 태림포장 등 관계사들로부터 올리고 있다. 국내 골판지 업종은 2006년 조일제지와 2010년 동원제지, 2011년 경산제지 등이 대형 계열기업으로 인수되면서 구조적인 턴어라운드 시기가 도래했다.
동일제지는 전방으로는 국내 1위 상자 업체인 태림포장 등의 가격 전가력 회복에 따른 수혜가 기대되고 있다. 후방으로는 골판지의 원재료인 고지(폐지) 구매 협상력이 강화돼 지난 해 이후 가파른 수익성 개선 추세가 지속되고 있다.
올해 예상 영업이익률은 15.0%로 지난해(7.0%) 보다 크게 개선되고 영업이익도 두 배 이상 증가한 359억원에 달할 전망이다.
태림포장과 신대양제지 등 국내 5대 계열기업의 골판지 상자용 원지 생산량은 지난해 기준 국내 총 생산량의 82.9%에 달한다. 각 원지 업체들의 관계사 매출 비중은 60~70%에 달해 원재료인 고지 구매 협상력이 강화되고 있다. 국내 고지 시장은 고지 수거 비용 대부분을 인건비가 차지해 진입 장벽이 낮고 국내 폐지회수율이 이미 세계 최고 수준인 83.3%에 달한다. 따라서 추가적인 공급 능력 증가도 제한적인 점을 고려할 때 상대적으로 영세한 고지 판매 업체들의 가격 협상력 회복은 당분간 쉽지 않을 전망이다.
골판지 원지업체 동일제지에 대해 투자의견 ‘매수’와 적정주가 3,700원을 제시한다. 동일제지는 관계사와 종속회사(월산)의 높은 시장 지배력을 기반으로 업계 최고 수준의 수익성을 확보하고 있어 동종 업체와 비교해 밸류에이션 할증을 받는 것이 합리적이란 판단이다. 올해부터 연결 실적에 반영되는 월산(비상장) 가치를 제외하더라도 주가수익비율(PER)은 3.4배, 주가순자산비율(PBR)은 0.6배에 불과해 저평가 매력이 높다.
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