한국은행 금융통화위원회가 1월 통화정책방향 결정회의에서 기준금리를 3.50%로 0.25%포인트 올린 이후 국고채금리가 이보다 낮은 수준에 머물면서 역전 현상이 한동안 발생했다. 당시 시장 안팎에서는 한은의 긴축 기조 상황에서 국고채금리가 기준금리보다 낮게 형성되면서 통화정책 효과가 떨어진다는 지적이 나왔다. 이와 관련해 한국은행은 국고채금리 하락은 절반 이상이 해외 요인일 뿐만 아니라 과거에도 있었던 만큼 새삼스러운 일이 아니라고 평가했다.
6일 한은 금융시장국 채권시장팀은 블로그를 통해 ‘최근 국고채금리와 기준금리 역전 바로 이해하기’를 게재하고 이같이 밝혔다. 1월 금통위 이후 기준금리와 국고채금리의 역전 상태가 21영업일 동안 이어지면서 최대 39bp(1bp는 0.01%포인트)까지 확대됐다가 2월 중순부터 해소됐는데 이에 대한 설명자료를 낸 것이다.
이론적으로 국고채 3년물 금리는 향후 성장·물가 전망과 함께 중장기 시계에서 기준금리 인하 기대도 반영하고 있다. 모형을 통해 추정한 결과 역전 폭이 가장 컸던 지난달 3일 국고채 3년물 금리에는 기준금리가 연말에 3.00%까지 낮아질 것이란 기대가 반영됐던 것으로 추정됐다.
다만 한은은 이를 통화정책 효과와 연결하는 것은 유의해야 한다는 입장을 밝혔다. 먼저 국고채 3년물 금리가 반영된 기대가 실제 기대보다 크게 나타났을 가능성이다. 당시 채권시장 참가자들은 기준금리가 올 연말 3.50% 안팎에서 안정될 것으로 전망했다. 2월 17일 국고채 금리와 기준금리의 역전 상태가 해소된 이후로는 기대 수준이 다시 비슷해진 것을 비춰봤을 때 당시엔 금리 인하 기대가 과도하게 반영됐었다는 결론이다.
이러한 현상이 나타난 배경은 글로벌 요인이 반영된 결과로 풀이했다. 지난해 10월 중순 이후 국제금융시장에서 통화긴축 완화(pivot) 기대가 확산하면서 미국 국채 금리가 크게 하락했는데 글로벌 금리 동조화 경향으로 우리나라를 포함한 주요국 금리도 떨어졌다는 것이다. 또 국채 국채선물을 대규모 순매수한 것도 금리 하락 압력을 일시적으로 가중시키는 요인으로 작용했다. 2월 이후 성장·물가 전망이나 통화정책 커뮤니케이션의 큰 변화 없이도 글로벌 금리가 상승하고 국내 장단기금리 역전이 해소된 것은 이를 방증하는 결과라는 설명이다.
한은 실증 분석 결과에서도 장단기금리차(국고채-기준금리)가 빠르게 축소됐던 2022년 11월부터 2023년 1월까지 변동요인을 모형을 통해 분석하면 미국 통화정책 기대 변화(기여율 27%), 미국 국채 기간 프리미엄 축소(19%) 등 해외 요인이 거의 절반 정도 영향을 미친 것으로 추정했다.
그러면서 한은은 긴 시계에서 보면 2021년 8월 이후 기준금리를 10차례에 걸쳐 300bp 올리는 동안 주요 금리도 비슷한 폭으로 상승한 만큼 통화정책 효과가 제약됐다고 보기 어렵다고 강조했다. 이는 이창용 한국은행 총재가 2월 금통위서 강조한 것과 같은 맥락이다. 이 총재는 “기준금리를 1년 반 동안 300bp 올리지 않았나. 다른 CD금리, 회사채 금리, 기타 금리들을 보면 300bp 가까이 다 올랐다”라며 “기업도 그렇고 가계도 그렇고 높아진 금리를 피부로 많이 느끼지 않느냐”라고 말했다.
박성진 한은 채권시장팀장은 “결론적으로 국고채금리가 금융시장의 통화정책 기대를 선반영하여 일시적으로 하락하는 현상은 과거에도 있었던 것으로 새삼스러운 것은 아니다”라며 “따라서 국고채금리가 기준금리를 일시적으로 밑돌았다고 해서 이를 가지고 통화정책의 유효성이 약화됐다고 평가하는 데는 좀 더 신중할 필요가 있다고 본다”고 말했다.
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